作者：Lawrence Lee
1. 研究摘要对Circle估值与投资的要点，我们总结如下：
稳定币行业稀缺性标的：Circle所处的稳定币行业正处于高速发展期。美国监管框架的逐步明确进一步强化了行业长期发展确定性，吸引多家巨头加速布局。尽管竞争加剧对Circle构成一定压力，但也印证市场对稳定币赛道长期价值的认可。Circle目前稳居稳定币市场份额第二，且是市场上唯一可投资的上市主体，该稀缺属性成为投资者决策中的重要考量因素。
估值已蕴含高增长预期：从多项估值指标来看，Circle目前估值水平较高，反映市场对其增长前景已有较充分定价，甚至部分估值逻辑已参照未来金融基础设施龙头地位展开。未来股价走势将高度依赖于公司实际业绩是否匹配或超越市场预期。若季度财务表现或关键运营指标未达乐观预期，可能引发估值回调。
中期财务表现面临压力：Circle的财务表现主要取决于三大驱动因素：USDC供应量预计随行业扩张及公司运营优化持续增长，但短期美债利率进入下行周期，叠加分销与交易成本仍处于高位，预计其收入与利润率在未来一段时期仍面临压力。
11-12月面临巨额解禁：来自早期投资人的股份将在11-12月集中解锁，其中绝大部分投资期限已接近或超过十年，存在较强的退出诉求。该事件可能对Circle股价形成显著压力。
未来催化剂：短中期看，几个潜在催化剂可能影响Circle估值：
取得银行执照– Circle如获OCC批准信托执照，将成美国首家稳定币银行，地位和信任度大增，可能引发价值重估。
业务多元化进展– 如果Circle宣布新的收入来源（例如推出支付手续费方案）超出市场预期，将改善利率依赖印象，提振估值。
并购与合作– 任何与大型银行/科技公司的深化合作，或潜在并购（例如被更大金融机构收购）都会影响市场对其终局价值的判断。
反之，负面催化剂如美联储突然降息、竞争者推出稳定币、安全事故等，将压制估值。
投资建议：
基于以上，我们对Circle股票的立场倾向于“中性”。理由是：尽管Circle长期前景光明，但现价已充分甚至超前反映乐观预期，估值安全边际较低。考虑到宏观和行业尚存不确定性，短期波动风险较高。
PS：本文为笔者截至发表时的阶段性思考，未来可能发生改变，且观点具有极强的主观性，亦可能存在事实、数据、推理逻辑的错误，本文所有的观点均非投资建议，欢迎同业与读者的批评和进一步探讨。#p#分页标题#e#
2. 业务与产品线Circle Internet Financial成立于2013年，由Jeremy Allaire和Sean Neville联合创立，以“通过无摩擦的价值交换提升全球经济繁荣”为使命。公司自成立之初专注于加密支付领域，但发展过程并非一帆风顺。在此过程中，Circle积极探索其他业务方向，包括建立加密货币做市平台Circle Trade、收购加密交易所Poloniex，以及并购众筹平台SeedInvest等。
2018年，Circle与Coinbase共同成立Centre财团，并推出美元稳定币USD Coin（USDC），定位为合规、透明的数字美元载体。USDC迅速成长为全球第二大稳定币，规模仅次于Tether（USDT）。此后，Circle逐步剥离Poloniex、SeedInvest等非核心资产，将战略重心聚焦于稳定币及其关联业务。
目前，Circle的核心业务围绕稳定币展开，并涵盖支付结算、企业财资服务、开发者平台及钱包服务等衍生板块。具体包括：
2.1 稳定币发行与储备管理USDCoin（USDC）发行
USDC是Circle的旗舰产品，由其受监管子公司按需铸造和赎回。截止2015年9月15日，USDC流通量为727亿。Circle承诺每发行1枚USDC，即在银行托管账户或合规基金中持有1美元等值的储备资产，确保USDC与美元保持1:1锚定。公司采用每日监控与T+2结算机制：用户通过Circle账户提交美元铸造USDC请求后，Circle在确认法币到账后立即于区块链上生成对应USDC并发送至用户钱包；赎回过程则相反，Circle销毁USDC并将等额法币返还用户。该“随进随出”机制保障了USDC的稳定供应。
储备资产构成
Circle执行严格的储备管理政策，仅将储备资产投资于现金及期限不超过3个月的美国政府债券，以
